2018-2020，蔚來的魔幻漂流

2019年1月29日，一輛蔚來ES8電動車行駛在北京長安街上，車載系統彈出升級提示。車主絕對不會想到，自己點擊確認后會被鎖在車里整整一個小時，在長安街滾滾車流中虛弱無助，“連窗戶都打不開”。此事很快在網上發酵，新能源汽車再次被燃油車主嘲諷。當時的新能源汽車有一個響亮的外號“電爸”，專門形容需要持續服務，經常出現各種難以捉摸的問題。然而，這個(大概)讓李斌尷尬的事件并沒有影響當時美國NYSE:NIO的股價。從那天開始一直到2019年3月5日，蔚來的股價上漲了近50%，似乎很快就要突破上市當天11.60美元的收盤價。11.60元這個數字對李斌來說有著特殊的意義。蔚來上市的那一天是他人生中的亮點之一(雖然他曾經直言自己受到了一些美國投資者的冷遇)。9月13日，在《藍天來了》的背景下，他親吻妻子，與投資人、合伙人合影。

蔚來納斯達克上市來源:互聯網投資的這些大公司市值加在一起，大概能占到中國科技行業總市值的一半以上。重度投資人的平臺一直是蔚來最吸引人的賣點之一。上市首日，蔚來漲幅達75.76%。第二天，蔚來繼續高開，漲到13.80美元，市值超過186億美元。蔚來的一切看起來都充滿了希望。大多數人沒能在紐交所前見證李斌的輝煌，但更多人見證了未來兩年發生在蔚來身上的風風雨雨。著名的《與妻之吻》、11.60的股價、75%的大陽線、堵在長安街上的ES8，只是魏這幾年神奇漂泊的開始。飛輪崩塌不具備汽車交付量和保有量持續增加帶來的“飛輪效應”，企業發展邏輯幾乎無法成立。將時鐘快進到2020年11月24日星期二。蔚來股價高開低走，早盤開盤時留下57.2美元/股的歷史最高價。此時蔚來市值707億美元，超過寶馬市值。

蔚來股價表現(2020年)數據來源:東方財富當天，距離長安街“珀沃事件”已經過去了近500天。在那次令人印象深刻的尷尬之后的一個多月里，蔚來的股價也在上漲。這種增加不是沒有邏輯的。2019年伊始，國內新能源汽車產銷兩旺，延續了2018年的強勢。2019年1月，中國制造新能源汽車9.07萬輛，同比增長113%；銷量達到9.57萬輛，同比增長138%。風光的同時，也有人提示風險，說這是因為2019年新能源汽車補貼將下降一半，有人“提前買車”。2月份恰逢春節，蔚來的交付量降至811輛，幾乎是1月份的零頭。但市場普遍認為這是受節日影響的短期問題，并已忽略。2月26日，股價漲幅超過18%。直到美國時間2019年3月6日——對于蔚來和這家公司的投資人來說，這是一個值得紀念的日子。蔚來股價開盤下跌-18.6%，隨后低開，收盤下跌21.16%。而這一天只是接下來146個交易日下跌87.01%的開始。這一天，國有的CDB發布公告，以不低于7.15美元的價格清倉其持有的全部4670362股蔚來美國存托憑證，幾乎是在暴跌之前。補貼滑坡的巨大影響，終于在資本市場上殘酷地體現了出來。雖然相關部門的政策在3月26日才正式公布，但很明顯，早在3月初，市場就已經通過各種渠道做出了明確的判斷。

投資人跑路了，蔚來也沒受委屈。縱觀2019年第一季度，蔚來的銷量出現了實實在在的下滑，三個月總銷量為3989輛，與上一季度的7980輛相比已經接近腰斬。整個2019年，補貼政策下降導致的銷量下滑像死亡的陰影一樣籠罩著中國新能源汽車行業。在接下來的4個月、5個月和6個月，蔚來的月交付量甚至沒有超過3月份——分別為1123輛、1089輛和1340輛。從數據上看，蔚來的銷量增長確實陷入停滯。

上市之初，蔚來就明確闡述了支撐公司未來發展的幾大戰略:擴大產品陣容、持續優化制造成本、擴大全國范圍內基礎設施和服務的覆蓋面、持續關注技術創新、在汽車擁有周期創造更多貨幣化機會。如果我們仔細觀察這些關鍵戰略，我們可以看到，幾乎所有戰略的基本前提都是蔚來汽車保有量的不斷擴大，尤其是關于優化制造成本和基礎設施及服務網點的覆蓋。沒有汽車交付量和保有量上升帶來的“飛輪效應”，企業發展的邏輯幾乎無法成立。簡而言之，補貼下降導致的銷量下滑，讓蔚來出現了交付危機，直接穿透了其可持續發展的邏輯。2019年一季度財務數據顯示，蔚來虧損26.52億元，股價只有一條路可走。在整個2019年第一季度，李斌忙于會見各行各業的投資者，地方政府和國有汽車公司是融資的目標。5月底，蔚來幾乎敲定了來自北京亦莊國投的100億元融資。消息爆出后，輿論一片嘩然。令人絕望的是，紐交所投資者當時對這筆融資幾乎沒有任何反饋。美國時間2019年5月28日，蔚來股價無力下跌9.75%，次日繼續下跌10.35%。隨后幾天分別是-5.86%、-2.95%、-6.91%、-6.36%，投資者對這個幾百億的融資丑聞毫無興趣。

蔚來股價表現(2019年3月-2019年12月)數據來源:東方財富在蔚來看起來最低迷慘淡的時候，也能得到地方政府的認可。事后回想起來，這其實悄悄暗示了蔚來對市場的投資價值。自燃和競爭李斌和他的魏萊來到了最黑暗的時刻。伴隨著蔚來股價的暴跌，還有很多潛在消費者的信心。除了補貼下降導致的購買意愿下降，還有一系列負面問題打擊了消費者信心。人們對電動汽車最大的擔憂之一是……e鋰電池的燃燒比傳統燃料更猛烈，更不可控。電動車自燃的消息對新能源車企的影響要比燃料廠商大得多。然而，你害怕的來了。ES8問世不到一年，2019年4月22日下午，Xi安某4S店內，一輛蔚來汽車自燃。隨后，一系列自燃事件頻發:5月16日，上海嘉定區某小區一輛充電中的ES8自燃；6月14日，武漢韓熙建材市場一輛ES8自燃；6月27日，河北石家莊一輛ES8汽車在地下室自燃。同樣在同一天，6月27日，蔚來宣布召回4803輛已交付的es8，石家莊起火的那輛就在召回名單上。截至6月底，蔚來汽車ES8已交付18477輛，召回車輛占總交付量的25%以上。這次召回后來反映在季度財報中，直接導致公司虧損4900萬美元。同時，2018年原補貼政策于6月底結束，2019年7月成為新補貼政策實施的第一個月。對于所有新能源汽車廠商來說，這是一個足夠沉重的壞消息。國內新能源汽車的風險投資環境已經跌至谷底。截至2019年6月，中國新能源汽車融資額較2018年下降90%。在美國，新能源汽車在資本市場的表現同樣不佳。最大的巨頭特斯拉(納斯達克股票代碼:TSLA)的股價跌至176.99美元的低點。按照6月3日收盤價計算，特斯拉股價較當年最高價下跌了46%。當時賣空者的賬面利潤已經超過50億美元，馬斯克在網上公開和賣空者吵架。七月，世界各地都很涼爽。中汽協公布的數據顯示，全國大部分造車新企業總銷量僅為2229輛，環比大幅下降76.89%。對于陷入自燃和召回困境的魏來說，這意味著雙重打擊。8月，另一個影響蔚來股價的壞消息接踵而至:特斯拉在上海快速建設的工廠拿到了第一份綜合驗收證書，一個月后迅速完成了第二輪驗收。特斯拉在上海的工廠進展超出了所有人的想象。強勁對手登陸中國，沖擊美國投資者對蔚來的信心。在大洋彼岸的他們看來，如果特斯拉國產Model 3價格降到20-30萬區間，將對中國新能源汽車品牌，尤其是高端品類產生巨大沖擊。在強烈的悲觀預期下，蔚來的股價被投資者極度看空。2019年8月1日至10月1日兩個月內，蔚來股價從3.47美元跌至最低1.22美元，跌幅達61.96%，市值縮水至16.47億美元。李斌和他的蔚來已經走到了最黑暗的時刻，但是融資還會繼續。8月亦莊國投融資井噴。隨后，蔚來相繼傳出與廣汽集團、浙江湖州市吳興區進行融資交易的傳聞，其中湖州吳興幾乎向蔚來注資50億元。湖州把新能源汽車作為振興經濟和“彎道超車”的重要產業支撐，但長期以來愿景并不是很好。樂視是2016年8月引進的，游俠是2017年4月引進的。兩家公司最后不了了之。但即便如此，10月份消息爆出后，湖州國資還是以“風險太高”為由放棄了對蔚來的投資。此時蔚來股價不到1.50美元，市值徘徊在20億美元左右。李斌開始有了“2019年最差人物”的稱號。爬出鬼門關，用自身巨大的風險和危機，向世人證明了補貼不是人們購買電動車的全部原因。冰雪的融化總是悄悄地發生，那時人們還穿著厚厚的冬裝。很多時候，正是這種厚重的衣物，讓人對溫度的細微變化失去了敏感。戲劇性逆轉不是因為某件事的戲劇性轉折，而是以一種不易被察覺的方式緩慢推進，最終在某個臨界點爆發。就像人們習慣于認為許家印在幾個關鍵節點上“豪政策”一樣，大多數人忘記了這些注和政策調整的前提是中國的城市化率還在上升，中國人的“置業天花板”還遠未結束。決定中國房地產政策走向的是產業環境，而不是許家印是否下注。阿里巴巴的情況也類似。決定了阿里早年可以順利從B2B轉向C2C。最重要的不是軟銀給了阿里多少錢，而是我……2008年，互聯網環境和線下零售渠道的局限性決定了人們會有大量的網上購物需求。如果沒有這種集中的需求，再多的錢也不能決定淘寶能不能成功。新能源汽車行業也類似。整個行業呈現出一種奇怪的“共鳴”。特斯拉和蔚來看似處于兩個不同的市場，甚至一度被認為是“互不相讓”，但幾乎同時面臨考驗，相繼看到了曙光。2019年2月，特斯拉發布了2018年年報。數據顯示，其經營性現金流從2017年的-6100萬美元躍升至20.98億美元。整個2018年，一輛Model 3汽車在美國的銷量掛了幾乎所有競爭對手。第二季度，特斯拉生產87048輛，交付95356輛，繼續創造歷史；到第三季度，生產了96，155輛汽車，交付了97，000輛汽車，實現了1.43億美元的利潤。自此，市場終于不再懷疑特斯拉的商業模式是否成立。9月24日，特斯拉高開高走，全天漲幅17.67%。25日繼續大漲9.49%，自此踏上了十倍漲幅之旅。

特斯拉股價表現來源:東方財富。25日，蔚來股價剛剛爬出1美元鬼門關。蔚來的日子看起來依舊艱難，但事情絕非如此簡單。2019年1月29日，一輛蔚來ES8電動車行駛在北京長安街上，車載系統彈出升級提示。車主絕對不會想到，自己點擊確認后會被鎖在車里整整一個小時，在長安街滾滾車流中虛弱無助，“連窗戶都打不開”。此事很快在網上發酵，新能源汽車再次被燃油車主嘲諷。當時的新能源汽車有一個響亮的外號“電爸”，專門形容需要持續服務，經常出現各種難以捉摸的問題。然而，這個(大概)讓李斌尷尬的事件并沒有影響當時美國NYSE:NIO的股價。從那天開始一直到2019年3月5日，蔚來的股價上漲了近50%，似乎很快就要突破上市當天11.60美元的收盤價。11.60元這個數字對李斌來說有著特殊的意義。蔚來上市的那一天是他人生中的亮點之一(雖然他曾經直言自己受到了一些美國投資者的冷遇)。9月13日，在《藍天來了》的背景下，他親吻妻子，與投資人、合伙人合影。

蔚來納斯達克上市來源:互聯網投資的這些大公司市值加在一起，大概能占到中國科技行業總市值的一半以上。重度投資人的平臺一直是蔚來最吸引人的賣點之一。上市首日，蔚來漲幅達75.76%。第二天，蔚來繼續高開，漲到13.80美元，市值超過186億美元。蔚來的一切看起來都充滿了希望。大多數人沒能在紐交所前見證李斌的輝煌，但更多人見證了未來兩年發生在蔚來身上的風風雨雨。著名的《與妻之吻》、11.60的股價、75%的大陽線、堵在長安街上的ES8，只是魏這幾年神奇漂泊的開始。飛輪崩塌不具備汽車交付量和保有量持續增加帶來的“飛輪效應”，企業發展邏輯幾乎無法成立。將時鐘快進到2020年11月24日星期二。蔚來股價高開低走，早盤開盤時留下57.2美元/股的歷史最高價。此時蔚來市值707億美元，超過寶馬市值。

蔚來股價表現(2020年)數據來源:東方財富當天，距離長安街“珀沃事件”已經過去了近500天。在那次令人印象深刻的尷尬之后的一個多月里，蔚來的股價也在上漲。這種增加不是沒有邏輯的。2019年伊始，國內新能源汽車產銷兩旺，延續了2018年的強勢。2019年1月，中國制造新能源汽車9.07萬輛，同比增長113%；銷量達到9.57萬輛，同比增長138%。風光的同時，也有人提示風險，說這是因為2019年新能源汽車補貼將下降一半，有人“提前買車”。2月份恰逢春節，蔚來的交付量降至811輛，幾乎是1月份的零頭。但市場普遍認為這是受節日影響的短期問題，并已忽略。2月26日，股價漲幅超過18%。直到美國時間2019年3月6日——對于蔚來和這家公司的投資人來說，這是一個值得紀念的日子。蔚來股價開盤下跌-18.6%，隨后低開，收盤下跌21.16%。而這一天只是接下來146個交易日下跌87.01%的開始。這一天，國有的CDB發布公告，以不低于7.15美元的價格清倉其持有的全部4670362股蔚來美國存托憑證，幾乎是在暴跌之前。補貼滑坡的巨大影響，終于在資本市場上殘酷地體現了出來。雖然相關部門的政策在3月26日才正式公布，但很明顯，早在3月初，市場就已經通過各種渠道做出了明確的判斷。

投資人跑路了，蔚來也沒受委屈。縱觀2019年第一季度，蔚來的銷量出現了實實在在的下滑，三個月總銷量為3989輛，與上一季度的7980輛相比已經接近腰斬。整個2019年，補貼政策下降導致的銷量下滑像死亡的陰影一樣籠罩著中國新能源汽車行業。在接下來的4個月、5個月和6個月，蔚來的月交付量甚至沒有超過3月份——分別為1123輛、1089輛和1340輛。從數據上看，蔚來的銷量增長確實陷入停滯。

上市之初，蔚來就明確闡述了支撐公司未來發展的幾大戰略:擴大產品陣容、持續優化制造成本、擴大全國范圍內基礎設施和服務的覆蓋面、持續關注技術創新、在汽車擁有周期創造更多貨幣化機會。如果我們仔細觀察這些關鍵戰略，我們可以看到，幾乎所有戰略的基本前提都是蔚來汽車保有量的不斷擴大，尤其是關于優化制造成本和基礎設施及服務網點的覆蓋。沒有汽車交付量和保有量上升帶來的“飛輪效應”，企業發展的邏輯幾乎無法成立。簡而言之，補貼下降導致的銷量下滑，讓蔚來出現了交付危機，直接穿透了其可持續發展的邏輯。2019年一季度財務數據顯示，蔚來虧損26.52億元，股價只有一條路可走。在整個2019年第一季度，李斌忙于會見各行各業的投資者，地方政府和國有汽車公司是融資的目標。5月底，蔚來幾乎敲定了來自北京亦莊國投的100億元融資。消息爆出后，輿論一片嘩然。令人絕望的是，紐交所投資者當時對這筆融資幾乎沒有任何反饋。美國時間2019年5月28日，蔚來股價無力下跌9.75%，次日繼續下跌10.35%。隨后幾天分別是-5.86%、-2.95%、-6.91%、-6.36%，投資者對這個幾百億的融資丑聞毫無興趣。

蔚來股價表現(2019年3月-2019年12月)數據來源:東方財富在蔚來看起來最低迷慘淡的時候，也能得到地方政府的認可。事后回想起來，這其實悄悄暗示了蔚來對市場的投資價值。自燃和競爭李斌和他的魏萊來到了最黑暗的時刻。伴隨著蔚來股價的暴跌，還有很多潛在消費者的信心。除了補貼下降導致的購買意愿下降，還有一系列負面問題打擊了消費者信心。人們對電動汽車最大的擔憂之一是……e鋰電池的燃燒比傳統燃料更猛烈，更不可控。電動車自燃的消息對新能源車企的影響要比燃料廠商大得多。然而，你害怕的來了。ES8問世不到一年，2019年4月22日下午，Xi安某4S店內，一輛蔚來汽車自燃。隨后，一系列自燃事件頻發:5月16日，上海嘉定區某小區一輛充電中的ES8自燃；6月14日，武漢韓熙建材市場一輛ES8自燃；6月27日，河北石家莊一輛ES8汽車在地下室自燃。同樣在同一天，6月27日，蔚來宣布召回4803輛已交付的es8，石家莊起火的那輛就在召回名單上。截至6月底，蔚來汽車ES8已交付18477輛，召回車輛占總交付量的25%以上。這次召回后來反映在季度財報中，直接導致公司虧損4900萬美元。同時，2018年原補貼政策于6月底結束，2019年7月成為新補貼政策實施的第一個月。對于所有新能源汽車廠商來說，這是一個足夠沉重的壞消息。國內新能源汽車的風險投資環境已經跌至谷底。截至2019年6月，中國新能源汽車融資額較2018年下降90%。在美國，新能源汽車在資本市場的表現同樣不佳。最大的巨頭特斯拉(納斯達克股票代碼:TSLA)的股價跌至176.99美元的低點。按照6月3日收盤價計算，特斯拉股價較當年最高價下跌了46%。當時賣空者的賬面利潤已經超過50億美元，馬斯克在網上公開和賣空者吵架。七月，世界各地都很涼爽。中汽協公布的數據顯示，全國大部分造車新企業總銷量僅為2229輛，環比大幅下降76.89%。對于陷入自燃和召回困境的魏來說，這意味著雙重打擊。8月，另一個影響蔚來股價的壞消息接踵而至:特斯拉在上海快速建設的工廠拿到了第一份綜合驗收證書，一個月后迅速完成了第二輪驗收。特斯拉在上海的工廠進展超出了所有人的想象。強勁對手登陸中國，沖擊美國投資者對蔚來的信心。在大洋彼岸的他們看來，如果特斯拉國產Model 3價格降到20-30萬區間，將對中國新能源汽車品牌，尤其是高端品類產生巨大沖擊。在強烈的悲觀預期下，蔚來的股價被投資者極度看空。2019年8月1日至10月1日兩個月內，蔚來股價從3.47美元跌至最低1.22美元，跌幅達61.96%，市值縮水至16.47億美元。李斌和他的蔚來已經走到了最黑暗的時刻，但是融資還會繼續。8月亦莊國投融資井噴。隨后，蔚來相繼傳出與廣汽集團、浙江湖州市吳興區進行融資交易的傳聞，其中湖州吳興幾乎向蔚來注資50億元。湖州把新能源汽車作為振興經濟和“彎道超車”的重要產業支撐，但長期以來愿景并不是很好。樂視是2016年8月引進的，游俠是2017年4月引進的。兩家公司最后不了了之。但即便如此，10月份消息爆出后，湖州國資還是以“風險太高”為由放棄了對蔚來的投資。此時蔚來股價不到1.50美元，市值徘徊在20億美元左右。李斌開始有了“2019年最差人物”的稱號。爬出鬼門關，用自身巨大的風險和危機，向世人證明了補貼不是人們購買電動車的全部原因。冰雪的融化總是悄悄地發生，那時人們還穿著厚厚的冬裝。很多時候，正是這種厚重的衣物，讓人對溫度的細微變化失去了敏感。戲劇性逆轉不是因為某件事的戲劇性轉折，而是以一種不易被察覺的方式緩慢推進，最終在某個臨界點爆發。就像人們習慣于認為許家印在幾個關鍵節點上“豪政策”一樣，大多數人忘記了這些注和政策調整的前提是中國的城市化率還在上升，中國人的“置業天花板”還遠未結束。決定中國房地產政策走向的是產業環境，而不是許家印是否下注。阿里巴巴的情況也類似。決定了阿里早年可以順利從B2B轉向C2C。最重要的不是軟銀給了阿里多少錢，而是我……2008年，互聯網環境和線下零售渠道的局限性決定了人們會有大量的網上購物需求。如果沒有這種集中的需求，再多的錢也不能決定淘寶能不能成功。新能源汽車行業也類似。整個行業呈現出一種奇怪的“共鳴”。特斯拉和蔚來看似處于兩個不同的市場，甚至一度被認為是“互不相讓”，但幾乎同時面臨考驗，相繼看到了曙光。2019年2月，特斯拉發布了2018年年報。數據顯示，其經營性現金流從2017年的-6100萬美元躍升至20.98億美元。整個2018年，一輛Model 3汽車在美國的銷量掛了幾乎所有競爭對手。第二季度，特斯拉生產87048輛，交付95356輛，繼續創造歷史；到第三季度，生產了96，155輛汽車，交付了97，000輛汽車，實現了1.43億美元的利潤。自此，市場終于不再懷疑特斯拉的商業模式是否成立。9月24日，特斯拉高開高走，全天漲幅17.67%。25日繼續大漲9.49%，自此踏上了十倍漲幅之旅。

特斯拉股價表現來源:東方財富。25日，蔚來股價剛剛爬出1美元鬼門關。蔚來的日子看起來依舊艱難，但事情絕非如此簡單。8月份，蔚來汽車單月交付量大幅回升。ES8和ES6兩款車型共交付1943輛，較上月增長132%。9月5日，蔚來與騰訊和李斌簽署了可轉債認購協議。根據這項協議，蔚來將以非公開發行的形式向騰訊和李斌本人出售2億美元的可轉換債券。這種“抄底”在當時被認為是李斌的孤注一擲；隨后，蔚來于9月25日公布了2019年中期報告。半年凈虧損32.86億元(較去年增長83.1%)，著實嚇壞了一大批投資者。開盤后，美股低開低走，當日收盤下跌-20.22%，隨后一路下跌。細看這份中期報告，其實可以看到一些亮點。首先，7月份交貨量的大幅下降很大程度上是因為優先生產召回的電池，但市場認定這是銷量嚴重下滑。換句話說，2019年7月銷量的嚴重下滑并不是因為采購量的嚴重下滑，而是因為生產的短缺。消費者的需求并沒有大幅下降，這也從8月份交付量環比激增132%得到了證實。此外，經過一系列裁員和削減成本措施，蔚來的銷售成本已經大幅下降(比一季度下降9.6%)，但召回事件仍然出現，掩蓋了財務數據的這種下降趨勢。根據蔚來發布的2019年10月銷量數據，蔚來共交付2526輛，較9月繼續增長25%，較2018年增長61%。這是蔚來2019年單月最高交付量，標志著在需求和產能上，已經走出了新補貼政策、自燃和召回的影響。美國市場的反饋甚至更早。美國時間11月4日和5日，蔚來股價連續兩天上漲12.5%和36.84%。起初，有人認為蔚來可以在一定程度上復制特斯拉的發展趨勢。補貼并不是人們購買電動汽車的全部原因。蔚來用巨大的風險和危機向全世界證明了這一點。關鍵人物“對魏來說，至少有三種無形資產:品牌價值和客戶關系；企業文化和公司組織；專利和技術。”11月，很少露面的李斌終于出現在公眾視野中。在2019中國汽車產業論壇上發表了題為《未來出行與全球產業變革》的演講。李斌在演講中表示，在5萬美元以上的豪華純電動汽車中，蔚來ES6的銷量已經成為全球第一。這些不斷攀升的銷量數字意味著新能源汽車最重要的“飛輪效應”終于開始發揮作用了。”蔚來不斷攀升的銷量，以及人們認知的改變和對電動車接受度的提高，都說明電動車已經迎來了拐點。“隨后兩個月蔚來交付量的增加，充分印證了李斌當時看似自吹自擂的判斷。11月保持了10月的數據，12月交付3170臺，創歷史新高。11月，一個非常重要的人物出現了。原CICC汽車及零部件行業首席研究員馮偉18日加入蔚來。

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蔚來CFO馮偉來源:在網做研究員的CFO，最大的特點是認知層面不局限于財務知識，而是對整個汽車產業鏈和行業發展歷史有深入的了解。2020年后，鳳味迅速敲定了一系列融資和授信，基本解決了蔚來對資金的渴求。敢在看起來最危險，股價跌破2美元的時候加入蔚來，已經證明馮軻真的把蔚來分析透徹了。如果沒有對新能源汽車和蔚來汽車價值的深刻理解，鳳味永遠不可能成功說服這些金融家在如此艱難的環境下投資和發放信貸。在此前一份題為《蔚來汽車如何起死回生》的研究報告中，馮瑋明確寫道:蔚來的重置成本=蔚來的無形資產。重置成本=公司凈資產+公司無形資產。如果我們簡單地把蔚來的底部市值等同于蔚來的重置成本，那么蔚來的底部市值與凈資產的差額就是蔚來的無形資產，無形資產的計量難度也可以解釋蔚來的股價波動。對于蔚來來說，至少有三種無形資產:品牌價值和客戶關系；企業文化和公司組織；專利和技術。可以看出，鳳味對蔚來的品牌價值和客戶關系非常重視，并將其放在蔚來無形資產的首位。這部分一直是李斌大力投資蔚來的方向之一，以至于“買服務送車”的調侃在車友間流傳。從創業初期打造超級跑車，再到參與電驅方程式賽車，再到開發大型SUV量產車型，以及車身全真皮內飾(而整車總材料成本高達30萬元)和長期租用包括王府井在內的超高端地段作為Nio House， 這一切其實都沉淀到了蔚來的高端定位中，成為用戶選車時的重要考量，這一切都在支撐著蔚來30萬元以上的價格，這是李斌引以為豪的。 這個身份也是蔚來最終毛利轉正，自由現金流轉正的關鍵因素之一。12月30日，蔚來發布2019年三季報。在這份報告中，蔚來給出了一個出人意料的答案。18.36億元收入較去年增長25%，凈虧損同比下降10.3%。這一天，蔚來股價上漲53.72%，隨后漲到最高5.65美元/股。至少從股價表現來看，蔚來從此徹底走出了“黑暗時刻”。年末庫存數據顯示，在年初各種不利情況下，蔚來2019年全年仍完成交付20565輛，位居國內造車新勢力銷量第一。當然，這一數字與世界領先者仍有較大差距:在全球范圍內銷售汽車的特斯拉2019年交付了36.8萬輛汽車，同比增長超過50%。換牛皮還是做泡沫？除了特斯拉，中國的“三電傻子”都是這個行業完全無法回避的投資對象。進入2020年后，疫情的出現成為蔚來走上正軌的攔路虎。這個看似險惡的負面因素打擊了蔚來的股價，整個過程中股價下跌了50%左右，與同期特斯拉的跌幅基本一致。疫情引發的股價下跌并沒有讓投資者擔心多久，很快好消息傳來:2月25日，合肥通過微博宣布，將打造以合肥為中心的蔚來汽車中國總部運營體系，蔚來汽車中國總部項目融資擬超百億元。

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蔚來EC6正式引入江淮工廠。來源:網絡這是李斌與地方政府不斷接觸的結果。當然，在公司經營狀況好轉后，作為地方政府，更堅定了與其簽訂合作協議的決心，雖然當時蔚來的口碑還不好。資本市場對蔚來的認可不止于此。從2月到3月，蔚來接連達成三筆總額4.35億美元的可轉債融資——同樣由馮軻經手。可見，雖然疫情期間拋售是一大樂事，但在專業投資者和產業投資者看來，這種下跌與蔚來過去一年所體現的價值相比，并不是問題。在2020年6月的一次活動中，李斌的發言充分顯示了蔚來并沒有受到疫情的太大影響:“雖然2020年有疫情，但我感覺沒有那么難，壓力也沒有去年那么大。”“這就像從重癥監護室搬到普通病房一樣。”李斌的謙虛并不代表該機構的謹慎。6月22日，騰訊通過旗下黃河基金投資1000萬美元，繼續投資蔚來。騰訊的加倉極大的刺激了投資者的信心。7月初以來，蔚來股價加速跳漲，多次出現10%甚至20%的大陽線上攻，股價達到10-15美元區間。有媒體開始注意到，蔚來的股價已經從底部上漲了10多倍。自此，蔚來汽車進入上市以來最激烈的時期，其價值在不斷攀升的交付量中得到充分體現。由于特斯拉的騰飛，越來越多的美國投資者注意到了這家中國的新能源汽車企業……8月，蔚來發布的半年報數據顯示，其2020年第二季度營業收入達到37.2億元，同比增長146.5%，受益于比以前更高的產量和更好的成本控制能力，毛利率終于轉正，達到8.4%，正是李斌“吹”出來的2020年夏天，市場上有一種說法，在華爾街，只要有要去中國考察新能源汽車產業發展的研究員或投資經理，或者蔚來、理想、小鵬的公司，公司都可以順利報銷差旅費。很難說這樣的玩笑是真是假，但海外投資者對中國新能源汽車市場的關注確實提升到了前所未有的高度。畢竟除了特斯拉，中國的“三電傻子”都是完全無法回避的投資對象。2020年11月，蔚來股價上漲超過57元，市值一度超過寶馬。關于新能源汽車的泡沫有多大(而不是有沒有)的討論變得更響亮了。香櫞對蔚來的做空報告再次將特斯拉和蔚來的競爭關系放到了光明的一面。降價后的Model Y會沖擊蔚來的銷量嗎？一個國產高端品牌的價格高于國際競品，人們能接受嗎？至少citron不認可。也有很多蔚來投資者持同樣的態度，之后選擇賣出。從11月底到12月初，蔚來股價跌幅超過20%，市值跌破600億美元。無獨有偶，同期Xpeng Motors (NYSE:XPEV)從高位下跌近40%，而李(NASDAQ:LI)跌幅超過25%。

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Xpeng Motors股價表現(2020年10-12月)數據來源:東方財富。

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李股價表現(2020年10-12月)數據來源:東方財富與此同時，特斯拉股價不斷上漲，總市值逼近6000億美元。這意味著市場仍然認同新能源汽車顛覆傳統汽車的邏輯，但并不認為以蔚來為代表的“中國造車新勢力”能夠分享到更多的市場和利潤。甚至很多投資者判斷，隨著傳統車企電動化轉型的加速，大眾、奔馳、寶馬、豐田甚至SAIC、廣汽、BAIC都可以沖擊蔚來近年來創造的競爭優勢。未來蔚來會怎么樣？大多數人不知道。但從過去2018-2020年的經歷來看，公司雖然步履蹣跚，甚至有些尷尬，但一直在兌現承諾。正如其在2019年年報中所說，提高毛利率是蔚來2020年的核心目標之一。供應鏈的優化、電池組成本的持續降低、生產規模的增加以及管理優化帶來的平均整車制造成本的降低，讓蔚來有信心實現2020年第二季度毛利率轉正、年底達到兩位數的目標。8月份，蔚來汽車單月交付量大幅回升。ES8和ES6兩款車型共交付1943輛，較上月增長132%。9月5日，蔚來與騰訊和李斌簽署了可轉債認購協議。根據這份協議，蔚來將以非公開發行的形式向騰訊和李斌本人出售2億美元的可轉換債券。這種“抄底”在當時被認為是李斌的孤注一擲；隨后，蔚來于9月25日公布了2019年中期報告。半年凈虧損32.86億元(較去年增長83.1%)，著實嚇壞了一大批投資者。開盤后，美股低開低走，當日收盤下跌-20.22%，隨后一路下跌。細看這份中期報告，其實可以看到一些亮點。首先，7月份交貨量的大幅下降很大程度上是因為優先生產召回的電池，但市場認定這是銷量嚴重下滑。換句話說，2019年7月銷量的嚴重下滑并不是因為采購量的嚴重下滑，而是因為生產的短缺。消費者的需求并沒有大幅下降，這也從8月份交付量環比激增132%得到了證實。此外，經過一系列裁員和削減成本措施，蔚來的銷售成本已經大幅下降(比一季度下降9.6%)，但召回事件仍然出現，掩蓋了財務數據的這種下降趨勢。根據蔚來發布的2019年10月銷量數據，蔚來共交付2526輛，較9月繼續增長25%，較2018年增長61%。這是蔚來2019年單月最高交付量，標志著在需求和產能上，已經走出了新補貼政策、自燃和召回的影響。美國市場的反饋甚至更早。美國時間11月4日和5日，蔚來股價連續兩天上漲12.5%和36.84%。起初，有人認為蔚來可以在一定程度上復制特斯拉的發展趨勢。補貼并不是人們購買電動汽車的全部原因。蔚來用巨大的風險和危機向全世界證明了這一點。關鍵人物“對魏來說，至少有三種無形資產:品牌價值和客戶關系；企業文化和公司組織；專利和技術。”11月，很少露面的李斌終于出現在公眾視野中。在2019中國汽車產業論壇上發表了題為《未來出行與全球產業變革》的演講。李斌在演講中表示，在5萬美元以上的豪華純電動汽車中，蔚來ES6的銷量已經成為全球第一。這些不斷攀升的銷量數字，意味著新能源汽車最重要的“飛輪效應”終于開始發揮作用了。“蔚來不斷攀升的銷量，以及人們認知的改變和對電動車接受度的提高，都說明電動車已經迎來了拐點。”隨后兩個月蔚來交付量的增加，充分印證了李斌當時看似自吹自擂的判斷。11月保持了10月的數據，12月交付3170臺，創歷史新高。11月，一個非常重要的人物出現了。原CICC汽車及零部件行業首席研究員馮偉18日加入蔚來。

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蔚來CFO馮偉來源:在網做研究員的CFO，最大的特點是認知層面不局限于財務知識，而是對整個汽車產業鏈和行業發展歷史有深入的了解。2020年后，鳳味迅速敲定了一系列融資和授信，基本解決了蔚來對資金的渴求。敢在看起來最危險，股價跌破2美元的時候加入蔚來，已經證明馮軻真的把蔚來分析透徹了。如果沒有對新能源汽車和蔚來汽車價值的深刻理解，鳳味永遠不可能成功說服這些金融家在如此艱難的環境下投資和發放信貸。在此前一份題為《蔚來汽車如何起死回生》的研究報告中，馮瑋明確寫道:蔚來的重置成本=蔚來的無形資產。重置成本=公司凈資產+公司無形資產。如果我們簡單地把蔚來的底部市值等同于蔚來的重置成本，那么蔚來的底部市值與凈資產的差額就是蔚來的無形資產，無形資產的計量難度也可以解釋蔚來的股價波動。對于蔚來來說，至少有三種無形資產:品牌價值和客戶關系；企業文化和公司組織；專利和技術。可以看出，鳳味對蔚來的品牌價值和客戶關系非常重視，并將其放在蔚來無形資產的首位。這部分一直是李斌大力投資蔚來的方向之一，以至于“買服務送車”的調侃在車友間流傳。從創業初期打造超級跑車，再到參與電驅方程式賽車，再到開發大型SUV量產車型，以及車身全真皮內飾(而整車總材料成本高達30萬元)和長期租用包括王府井在內的超高端地段作為Nio House， 這一切其實都沉淀到了蔚來的高端定位中，成為用戶選車時的重要考量，這一切都在支撐著蔚來30萬元以上的價格，這是李斌引以為豪的。 這個身份也是蔚來最終毛利轉正，自由現金流轉正的關鍵因素之一。12月30日，蔚來發布2019年三季報。在這份報告中，蔚來給出了一個出人意料的答案。18.36億元收入較去年增長25%，凈虧損同比下降10.3%。這一天，蔚來股價上漲53.72%，隨后漲到最高5.65美元/股。至少從股價表現來看，蔚來從此徹底走出了“黑暗時刻”。年末庫存數據顯示，在年初各種不利情況下，蔚來2019年全年仍完成交付20565輛，位居國內造車新勢力銷量第一。當然，這一數字與世界領先者仍有較大差距:在全球范圍內銷售汽車的特斯拉2019年交付了36.8萬輛汽車，同比增長超過50%。換牛皮還是做泡沫？除了特斯拉，中國的“三電傻子”都是這個行業完全無法回避的投資對象。進入2020年后，疫情的出現成為蔚來走上正軌的攔路虎。這個看似險惡的負面因素打擊了蔚來的股價，整個過程中股價下跌了50%左右，與同期特斯拉的跌幅基本一致。疫情引發的股價下跌并沒有讓投資者擔心多久，很快好消息傳來:2月25日，合肥通過微博宣布，將打造以合肥為中心的蔚來汽車中國總部運營體系，蔚來汽車中國總部項目融資擬超百億元。

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蔚來EC6正式引入江淮工廠。來源:網絡這是李斌與地方政府不斷接觸的結果。當然，在公司經營狀況好轉后，作為地方政府，更堅定了與其簽訂合作協議的決心，雖然當時蔚來的口碑還不好。資本市場對蔚來的認可不止于此。從2月到3月，蔚來接連達成三筆總額4.35億美元的可轉債融資——同樣由馮軻經手。可見，雖然疫情期間拋售是一大樂事，但在專業投資者和產業投資者看來，這種下跌與蔚來過去一年所體現的價值相比，并不是問題。在2020年6月的一次活動中，李斌的發言充分顯示了蔚來并沒有受到疫情的太大影響:“雖然2020年有疫情，但我感覺沒有那么難，壓力也沒有去年那么大。”“這就像從重癥監護室搬到普通病房一樣。”李斌的謙虛并不代表該機構的謹慎。6月22日，騰訊通過旗下黃河基金投資1000萬美元，繼續投資蔚來。騰訊的加倉極大的刺激了投資者的信心。7月初以來，蔚來股價加速跳漲，多次出現10%甚至20%的大陽線上攻，股價達到10-15美元區間。有媒體開始注意到，蔚來的股價已經從底部上漲了10多倍。自此，蔚來汽車進入上市以來最激烈的時期，其價值在不斷攀升的交付量中得到充分體現。由于特斯拉的騰飛，越來越多的美國投資者注意到了這家中國的新能源汽車企業……8月，蔚來發布的半年報數據顯示，其2020年第二季度營業收入達到37.2億元，同比增長146.5%，受益于比以前更高的產量和更好的成本控制能力，毛利率終于轉正，達到8.4%，正是李斌“吹”出來的2020年夏天，市場上有一種說法，在華爾街，只要有要去中國考察新能源汽車產業發展的研究員或投資經理，或者蔚來、理想、小鵬的公司，公司都可以順利報銷差旅費。很難說這樣的玩笑是真是假，但海外投資者對中國新能源汽車市場的關注確實提升到了前所未有的高度。畢竟除了特斯拉，中國的“三電傻子”都是完全無法回避的投資對象。2020年11月，蔚來股價上漲超過57元，市值一度超過寶馬。關于新能源汽車的泡沫有多大(而不是有沒有)的討論變得更響亮了。香櫞對蔚來的做空報告再次將特斯拉和蔚來的競爭關系放到了光明的一面。降價后的Model Y會沖擊蔚來的銷量嗎？一個國產高端品牌的價格高于國際競品，人們能接受嗎？至少citron不認可。也有很多蔚來投資者持同樣的態度，之后選擇賣出。從11月底到12月初，蔚來股價跌幅超過20%，市值跌破600億美元。無獨有偶，同期Xpeng Motors (NYSE:XPEV)從高位下跌近40%，而李(NASDAQ:LI)跌幅超過25%。

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Xpeng Motors股價表現(2020年10-12月)數據來源:東方財富。

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李股價表現(2020年10-12月)數據來源:東方財富與此同時，特斯拉股價不斷上漲，總市值逼近6000億美元。這意味著市場仍然認同新能源汽車顛覆傳統汽車的邏輯，但并不認為以蔚來為代表的“中國造車新勢力”能夠分享到更多的市場和利潤。甚至很多投資者判斷，隨著傳統車企電動化轉型的加速，大眾、奔馳、寶馬、豐田甚至SAIC、廣汽、BAIC都可以沖擊蔚來近年來創造的競爭優勢。未來蔚來會怎么樣？大多數人不知道。但從過去2018-2020年的經歷來看，公司雖然步履蹣跚，甚至有些尷尬，但一直在兌現承諾。正如其在2019年年報中所說，提高毛利率是蔚來2020年的核心目標之一。供應鏈的優化、電池組成本的持續降低、生產規模的增加以及管理優化帶來的平均整車制造成本的降低，讓蔚來有信心實現2020年第二季度毛利率轉正、年底達到兩位數的目標。

標簽：蔚來特斯拉長安寶馬小鵬

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