燃料電池產業的下一個投資機會在哪？

一切都始于新能源補貼的減少。上周，新能源汽車領域最受市場關注的事件是財政部、工業和信息化部聯合發布的《關于進一步完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知》，科技部和國家發展改革委，明確了2019年新能源汽車補貼標準，并于3月26日實施。新能源汽車補貼的下降基本在預期范圍內。總體來看，2019年官方補貼比2018年下降50%，與此前媒體報道和市場預期基本一致，2020年后新能源補貼將全面退出。從3月27日主要代表企業的股價來看，基本符合預期：當代安培科技股份有限公司（SZ:300750）（鋰電池）、比亞迪（SZ:002594）（新能源乘用車）、宇通客車（SH:600066）（新能量商用車）和先導智能（SZ:300450）（鋰電設備）。（2019年新能源汽車補貼政策落地來源：中銀國際）同時，這項補貼政策明確了地方補貼支持加氫站建設。我們在之前的系列報道中已經談到了新能源補貼的下降，如“特斯拉在中國點燃的火焰和篝火”和“特斯拉中國大降價：一舉三得的開放計劃”，并重點分析了國內新能源汽車（主要是鋰電池方向）。在本報告中，我們將重點分析燃燃的另一個上升方向——燃料電池。此次補貼政策明確，地方補貼支持加氫站建設，未來還會有支持政策，有望推動燃料電池汽車的爆發。盡管早在2009年，國內就出臺了支持燃料電池發展的政策，但在過去的10年里，支持的重點仍然在鋰電池領域。直到2019年，特別是3月，政府密集出臺了支持燃料電池發展的實質性政策，邏輯從此不同。以2019年3月為例，國家發改委等七部委發布了《綠色產業指導目錄（2019年版）》，包含多項目燃料電池和氫能項目；

2019年3月15日，首次撰寫政府工作報告，推動加氫等設施建設，這表明燃料電池行業受到政府的高度重視。3月26日，財政部等四部委提出，地方補貼應支持加氫基礎設施和配套運營服務的“短板”建設。（2019年，燃料電池政策加速實施。來源：國金證券）萬億美元市場裝載“氫氣”。1.燃料電池的前景廣闊。早在2016年，由中國國家標準化研究院和全國氫能標準化技術委員會聯合編寫的《中國氫能產業基礎設施發展藍皮書》就規劃了氫燃料電池產業的藍圖：到2020年，中國將擁有1萬輛燃料電池汽車和100個加氫站。到2030年，燃料電池汽車數量將達到200萬輛，加氫站數量將達到1000個，工業產值將超過1萬億元。到2030年，燃料電池系統成本將迅速降至1000元/千瓦以下，燃料電池汽車銷量將達到150萬輛（相當于2018年鋰電池汽車的水平），燃料電池車市場規模將達到5000億元。燃料電池汽車也將成為氫能行業最大的細分市場。（《氫能產業萬億藍圖》，來源：中國氫能產業基礎設施發展藍皮書）和鋰電池行業一樣，市場最擔心的幾個問題是：技術上可行嗎？成本有優勢嗎？事實上，技術和成本是所有行業商業化的先決條件。豐田的旗艦氫能源汽車Mirai誕生于2014年。根據Information Trends的研究結果，2017年全球共售出3382輛氫燃料電池汽車，其中Mirai售出3000輛，占比75%，這證明了氫能源汽車商業化的初步成功。此外，巴拉德（納斯達克股票代碼：BLDP）9sl電池組的使用壽命已超過30000小時。事實證明，最困難的技術瓶頸已經得到解決，無論是從零部件還是車輛。技術的發展和產業鏈的配套發展將是燃料電池降低成本的重要驅動力。與傳統燃料汽車一樣，氫能燃料電池汽車的發展依賴于以氫氣為代表的加氫站和基礎設施的完善，這是燃料電池在技術進步之外降低產業鏈成本的最大推動因素。日本和韓國的燃料電池汽車預計將在2025年達到傳統柴油機車的成本水平。目前，燃料電池與2012年前后的鋰電池行業非常相似。政策支持力度加大，技術已達到初步工業化條件，產業鏈國產化進程逐步啟動，資本市場投融資熱情提高。我們認為，這個萬億美元的蛋糕正在逐漸成型，并在股市中得到體現，這將從以前的“投機概念”轉變為“根本性推動”——在錯過了10年的鋰電池產業鏈之后，我們是否應該錯過未來10年的燃料電池產業鏈？2.在燃料電池產業鏈中，“氫”是核心。本報告不會過多地重復燃料電池技術，只會梳理出幾個關鍵點。燃料電池是一種無需燃燒過程，通過電化學反應將氫氣、天然氣和氧化劑等燃料中的化學能直接轉化為電能的高效發電裝置。現金的主要技術路徑是質子交換膜燃料電池PEMFC，由于其工作溫度低、啟動速度快，是車用燃料電池的首選。將傳統燃料汽車與近年來蓬勃發展的鋰離子電池汽車相比，燃料電池汽車具有以下特點：（1）廣泛可用，不受地區限制；（2） 它可以儲存，適用于中大型儲能；（3） 它是可再生能源的橋梁，可再生能源可以轉化為穩定的能源；（4） 它可以實現零污染和零碳，這是控制地球溫度上升的主要能源；

（5） 燃料電池中使用的氫氣可以像傳統汽油一樣快速填充，只需要幾分鐘；（6） 70兆帕（兆帕）的車載高壓氫瓶也確保了燃料電池汽車的續航里程長。（7） 燃料電池汽車的使用壽命和里程達到傳統汽油和柴油汽車的標準，低溫啟動溫度可達30℃；（8） 在沒有傳統卡諾循環限制的情況下，燃料電池的最高能效轉化率超過60%，遠高于內燃機30%-35%的能效轉化率；（9） 電動啟動，沒有明顯的機械振動，駕駛體驗良好。相比較而言，燃料電池汽車結合了傳統燃料汽車和鋰電池汽車的優勢，成為下一代汽車的發展方向。前景光明。目前，制約燃油車發展和普及的因素仍然很多，核心問題是解決“氫”的問題。目前，制約燃料電池產業發展的主要瓶頸有三個：加氫站數量少、燃料電池汽車成本過高、氫氣價格高。從氫氣產業鏈來看，可分為氫氣生產、氫氣運輸、氫氣儲存和氫氣使用。燃料電池成本的降低需要同時減少這些關鍵環節。（“氫”是燃料電池產業鏈的核心。來源：東芝）目前，在運營的加氫站只有19個，在建的有23個，規劃的有44個，加起來不到100個；另一方面，中國的加油站數量已經超過11萬個。由于氫燃料電池的加氫模式可以與燃料汽車的加油模式相比較，因此無論是對車主的需求還是對產業鏈成本的降低，加氫站的建設都非常重要。低成本、低污染的“制氫”也是必須考慮的問題。制氫主要分為五條技術路線：工業尾氣副產氫氣、電解水氫氣、化工原料氫氣、石化資源氫氣和新型制氫方法。根據《中國氫能產業基礎設施發展藍皮書》，中國氫能生產將走一條從“淺綠”到“深綠”的發展道路。目前，我國有工業副產品氫氣、煤化工制氫和棄電制氫，具有一定的經濟性。氫氣的儲存和運輸是目前比較成熟的一個環節。目前，小規模、短途運輸一般采用氣氫拖車；對于大規模和短途運輸，可以使用天然氣和氫氣管道；

液氫罐車運輸適用于長途運輸。我們認為通過規模效應快速降低成本更為重要。（《氫能行業基礎設施發展規劃》，資料來源：《中國氫能產業基礎設施發展藍皮書》）3。隨著國內燃料電池汽車市場的開放，商用車有望率先爆發。根據中國汽車中心最近的統計，2018年全國燃料電池汽車產量為1619輛，2030年的目標為200萬輛，僅為長期目標的近十分之一。因此，在未來十年，燃料電池汽車將擁有一萬倍的市場空間。根據國家補貼的方向和鋰離子電池新能源汽車的發展歷史，我們認為中國燃料電池汽車在發展初期就開發了商用車（如公交車、物流車和重型和輕型卡車），以降低燃料電池和氫氣的成本，同時推動加氫站配套設施建設，進而拓展到私家車領域。（2019年是燃料電池商業化元年，來源：中國汽車中心）燃料電池汽車產業鏈梳理市場總是對“補貼”行業另眼相看，往往認為政府補貼不好或缺乏競爭力。事實上，無論是學術界還是政界，關于補貼都沒有定論，但至少有一點是肯定的。由于一些行業不具有規模經濟，技術外溢的外部性嚴重，因此對這些行業進行補貼在經濟上是合理的。同時，一些行業不僅僅是為了經濟效益，還出于國家安全、環境保護等因素。因此，沒有必要談論化妝和改變。其中，新能源行業就是一個典型的此類行業。正是對光伏、風電和鋰電池汽車的可疑補貼，使中國的這些行業成為世界第一，而且它們已經經濟或很快就會經濟。新能源板塊的下一塊拼圖，燃料電池，是下一次補貼的關鍵領域。2018年，《關于調整完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知》發布，燃料電池汽車補貼基本保持不變。2019年的最新官方政策正在等待官方宣布。與動力鋰電池一樣，補貼將由國家和地面同時進行，未來地面補償的能力將更大，因為該國的氫能資源分布更加不均衡。（2016-2019年燃料電池汽車補貼標準，來源：國家發改委等）因此，需要關注燃料電池產業鏈和布局領先的公司。1.近期，燃料電池板塊明顯活躍，燃料電池概念也受到市場追捧。自2019年初以來，燃料電池指數（884166.WI）上漲了近60%，跑贏滬深300約30個百分點，其中漲幅較大的精誠股份（SH:600860）、厚樸股份（SZ:300471）和工體股份（SZ:002639）自年初以來均翻了一番。（燃料電池指數大幅跑贏滬深300指數。來源：Wind）2。梳理燃料電池產業鏈。我們將燃料電池指數對應的成分股及其具體信息整理如下，供讀者參考。（燃料電池指數（884166.WI）跟蹤成分股的關鍵信息，來源：Wind）我們也從產業鏈位置的角度對燃料電池概念股進行了分類，供讀者參考。（根據產業鏈的位置，來源：Wind）一切都是從新能源補貼的退坡開始的。上周，新能源汽車領域最受市場關注的事件是財政部、工業和信息化部聯合發布的《關于進一步完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知》，科技部和國家發展改革委，明確了2019年新能源汽車補貼標準，并于3月26日實施。新能源汽車補貼的下降基本在預期范圍內。總的來說，2019年的官方補貼比2018年低了50%，這是一個……

與之前的媒體報道和市場預期一致，2020年后將完全取消新能源補貼。從3月27日主要代表企業的股價來看，基本符合預期：當代安培科技股份有限公司（SZ:300750）（鋰電池）、比亞迪（SZ:002594）（新能源乘用車）、宇通客車（SH:600066）（新能量商用車）和先導智能（SZ:300450）（鋰電設備）。（2019年新能源汽車補貼政策落地來源：中銀國際）同時，這項補貼政策明確了地方補貼支持加氫站建設。我們在之前的系列報道中已經談到了新能源補貼的下降，如“特斯拉在中國點燃的火焰和篝火”和“特斯拉中國大降價：一舉三得的開放計劃”，并重點分析了國內新能源汽車（主要是鋰電池方向）。在本報告中，我們將重點分析燃燃的另一個上升方向——燃料電池。此次補貼政策明確，地方補貼支持加氫站建設，未來還會有支持政策，有望推動燃料電池汽車的爆發。盡管早在2009年，國內就出臺了支持燃料電池發展的政策，但在過去的10年里，支持的重點仍然在鋰電池領域。直到2019年，特別是3月，政府密集出臺了支持燃料電池發展的實質性政策，邏輯從此不同。以2019年3月為例，國家發改委等七部委發布了《綠色產業指導目錄（2019年版）》，包含多項目燃料電池和氫能項目；

2019年3月15日，首次撰寫政府工作報告，推動加氫等設施建設，這表明燃料電池行業受到政府的高度重視。3月26日，財政部等四部委提出，地方補貼應支持加氫基礎設施和配套運營服務的“短板”建設。（2019年，燃料電池政策加速實施。來源：國金證券）萬億美元市場裝載“氫氣”。1.燃料電池的前景廣闊。早在2016年，由中國國家標準化研究院和全國氫能標準化技術委員會聯合編寫的《中國氫能產業基礎設施發展藍皮書》就規劃了氫燃料電池產業的藍圖：到2020年，中國將擁有1萬輛燃料電池汽車和100個加氫站。到2030年，燃料電池汽車數量將達到200萬輛，加氫站數量將達到1000個，工業產值將超過1萬億元。到2030年，燃料電池系統成本將迅速降至1000元/千瓦以下，燃料電池汽車銷量將達到150萬輛（相當于2018年鋰電池汽車的水平），燃料電池車市場規模將達到5000億元。燃料電池汽車也將成為氫能行業最大的細分市場。（《氫能產業萬億藍圖》，來源：中國氫能產業基礎設施發展藍皮書）和鋰電池行業一樣，市場最擔心的幾個問題是：技術上可行嗎？成本有優勢嗎？事實上，技術和成本是所有行業商業化的先決條件。豐田的旗艦氫能源汽車Mirai誕生于2014年。根據Information Trends的研究結果，2017年全球共售出3382輛氫燃料電池汽車，其中Mirai售出3000輛，占比75%，這證明了氫能源汽車商業化的初步成功。此外，巴拉德（納斯達克股票代碼：BLDP）9sl電池組的使用壽命已超過30000小時。事實證明，最困難的技術瓶頸已經得到解決，無論是從零部件還是車輛。技術的發展和產業鏈的配套發展將是燃料電池降低成本的重要驅動力。與傳統燃料汽車一樣，氫能燃料電池汽車的發展依賴于以氫氣為代表的加氫站和基礎設施的完善，這是燃料電池在技術進步之外降低產業鏈成本的最大推動因素。日本和韓國的燃料電池汽車預計將在2025年達到傳統柴油機車的成本水平。目前，燃料電池與2012年前后的鋰電池行業非常相似。政策支持力度加大，技術已達到初步工業化條件，產業鏈國產化進程逐步啟動，資本市場投融資熱情提高。我們認為，這個萬億美元的蛋糕正在逐漸成型，并在股市中得到體現，這將從以前的“投機概念”轉變為“根本性推動”——在錯過了10年的鋰電池產業鏈之后，我們是否應該錯過未來10年的燃料電池產業鏈？2.在燃料電池產業鏈中，“氫”是核心。本報告不會過多地重復燃料電池技術，只會梳理出幾個關鍵點。燃料電池是一種無需燃燒過程，通過電化學反應將氫氣、天然氣和氧化劑等燃料中的化學能直接轉化為電能的高效發電裝置。現金的主要技術路徑是質子交換膜燃料電池PEMFC，由于其工作溫度低、啟動速度快，是車用燃料電池的首選。將傳統燃料汽車與近年來蓬勃發展的鋰離子電池汽車相比，燃料電池汽車具有以下特點：（1）廣泛可用，不受地區限制；（2） 它可以儲存，適用于中大型儲能；（3） 它是可再生能源的橋梁，可再生能源可以轉化為穩定的能源；（4） 它可以實現零污染和零碳，這是控制地球溫度上升的主要能源；

（5） 燃料電池中使用的氫氣可以像傳統汽油一樣快速填充，只需要幾分鐘；（6） 70兆帕（兆帕）的車載高壓氫瓶也確保了燃料電池汽車的續航里程長。（7） 燃料電池汽車的使用壽命和里程達到傳統汽油和柴油汽車的標準，低溫啟動溫度可達30℃；（8） 在沒有傳統卡諾循環限制的情況下，燃料電池的最高能效轉化率超過60%，遠高于內燃機30%-35%的能效轉化率；（9） 電動啟動，沒有明顯的機械振動，駕駛體驗良好。相比較而言，燃料電池汽車結合了傳統燃料汽車和鋰電池汽車的優勢，成為下一代汽車的發展方向。前景光明。目前，制約燃油車發展和普及的因素仍然很多，核心問題是解決“氫”的問題。目前，制約燃料電池產業發展的主要瓶頸有三個：加氫站數量少、燃料電池汽車成本過高、氫氣價格高。從氫氣產業鏈來看，可分為氫氣生產、氫氣運輸、氫氣儲存和氫氣使用。燃料電池成本的降低需要同時減少這些關鍵環節。（“氫”是燃料電池產業鏈的核心。來源：東芝）目前，在運營的加氫站只有19個，在建的有23個，規劃的有44個，加起來不到100個；另一方面，中國的加油站數量已經超過11萬個。由于氫燃料電池的加氫模式可以與燃料汽車的加油模式相比較，因此無論是對車主的需求還是對產業鏈成本的降低，加氫站的建設都非常重要。低成本、低污染的“制氫”也是必須考慮的問題。制氫主要分為五條技術路線：工業尾氣副產氫氣、電解水氫氣、化工原料氫氣、石化資源氫氣和新型制氫方法。根據《中國氫能產業基礎設施發展藍皮書》，中國氫能生產將走一條從“淺綠”到“深綠”的發展道路。目前，我國有工業副產品氫氣、煤化工制氫和棄電制氫，具有一定的經濟性。氫氣的儲存和運輸是目前比較成熟的一個環節。目前，小規模、短途運輸一般采用氣氫拖車；對于大規模和短途運輸，可以使用天然氣和氫氣管道；

液氫罐車運輸適用于長途運輸。我們認為通過規模效應快速降低成本更為重要。（《氫能行業基礎設施發展規劃》，資料來源：《中國氫能產業基礎設施發展藍皮書》）3。隨著國內燃料電池汽車市場的開放，商用車有望率先爆發。根據中國汽車中心最近的統計，2018年全國燃料電池汽車產量為1619輛，2030年的目標為200萬輛，僅為長期目標的近十分之一。因此，在未來十年，燃料電池汽車將擁有一萬倍的市場空間。根據國家補貼的方向和鋰離子電池新能源汽車的發展歷史，我們認為中國燃料電池汽車在發展初期就開發了商用車（如公交車、物流車和重型和輕型卡車），以降低燃料電池和氫氣的成本，同時推動加氫站配套設施建設，進而拓展到私家車領域。（2019年是燃料電池商業化元年，來源：中國汽車中心）燃料電池汽車產業鏈梳理市場總是對“補貼”行業另眼相看，往往認為政府補貼不好或缺乏競爭力。事實上，無論是學術界還是政界，關于補貼都沒有定論，但至少有一點是肯定的。由于一些行業不具有規模經濟，技術外溢的外部性嚴重，因此對這些行業進行補貼在經濟上是合理的。同時，一些行業不僅僅是為了經濟效益，還出于國家安全、環境保護等因素。因此，沒有必要談論化妝和改變。其中，新能源行業就是一個典型的此類行業。正是對光伏、風電和鋰電池汽車的可疑補貼，使中國的這些行業成為世界第一，而且它們已經經濟或很快就會經濟。新能源板塊的下一塊拼圖，燃料電池，是下一次補貼的關鍵領域。2018年，《關于調整完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知》發布，燃料電池汽車補貼基本保持不變。2019年的最新官方政策正在等待官方宣布。與動力鋰電池一樣，補貼將由國家和地面同時進行，未來地面補償的能力將更大，因為該國的氫能資源分布更加不均衡。（2016-2019年燃料電池汽車補貼標準，來源：國家發改委等）因此，需要關注燃料電池產業鏈和布局領先的公司。1.近期，燃料電池板塊明顯活躍，燃料電池概念也受到市場追捧。自2019年初以來，燃料電池指數（884166.WI）上漲了近60%，跑贏滬深300約30個百分點，其中漲幅較大的精誠股份（SH:600860）、厚樸股份（SZ:300471）和工體股份（SZ:002639）自年初以來均翻了一番。（燃料電池指數大幅跑贏滬深300指數。來源：Wind）2。梳理燃料電池產業鏈。我們將燃料電池指數對應的成分股及其具體信息整理如下，供讀者參考。（燃料電池指數（884166.WI）跟蹤成分股的關鍵信息，來源：Wind）我們也從產業鏈位置的角度對燃料電池概念股進行了分類，供讀者參考。（根據產業鏈的位置，來源：Wind）

標簽：豐田特斯拉比亞迪宇通客車

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